事件:公司发布2019年半年度报告,2019年上半年公司实现营业收入9.67亿元,同比增长30.76%,实现归母净利润4.90亿元,同比增长30.63%,符合市场预期。
   
运营体量稳健增长,吨上网电量小幅下降,毛利率小幅上升。随着报告期内公司武义、瑞安二期等5项目正式投运,公司垃圾焚烧运营产能已达1.46万吨/日,带动公司上半年生活垃圾入库量同比+21.93%至241.57万吨;温州、瑞安餐厨项目顺利投运,带动公司处理餐厨垃圾和污泥量同比+140.76%至9.53万吨,已基本达到去年全年水平(10.52万吨)。 垃圾焚烧投运项目中,万年、界首项目均为浙江省外项目,致使公司上半年平均吨垃圾上网电量小幅下降1.75%至298度/吨;下半年随着玉苍技改和嘉善二期项目投运,平均吨垃圾上网电量有望回复至300度/吨以上。公司维持了较强的项目运营管理能力,毛利率同比提升0.94个pct至62.93%;虽然确认可转债利息费用致使财务费用率有所上升,但整体的期间费用率(10.98%)仍处于行业领先水平。
   
市场开拓力度持续加大,餐厨&环卫市场快速拓展。截至2019年8月,公司2019年已新签7个垃圾焚烧项目,新增处理规模达6200吨/日,达到去年全年水平;同期,公司新签嘉善、瓯海等5个环卫项目,以及江山、嘉善、武义等3个餐厨处理项目,产业链横向+纵向扩张力度进一步加大,未来产业链一体化运营的规模优势有望进一步体现。
   
维持“增持”评级:公司嘉善项目二期、瑞安餐厨项目顺利投运,我们小幅上调公司19-21年的归母净利润至9.12/10.25/11.29亿元(原值为8.90/10.23/11.26亿元),预计公司2019-21年EPS分别为0.97/1.09/1.21元,当前股价对应19年PE为21倍。考虑到公司运营项目稳健经营,产能落地高峰期来临,在通过餐厨和环卫业务打通上下游产业链的基础上,辅以优质现金流保障公司进一步扩张,公司业绩将稳健增长,维持“增持”评级。
   
风险提示:固废项目投产进度不及预期,用气门站价提升但向下游顺价不力,运营类资产随人工及材料成本逐渐提升致盈利能力下降。