公司垃圾焚烧运营规模加速增长,成业绩增长主要贡献动能。
   
2018年下半年,浙江省金华市武义项目、浙江省温州瑞安二期项目、江西省上饶市万年项目投入正式运营,合计增加运营规模2400吨/天;2019年上半年,安徽省界首项目、浙江省嘉善二期项目投入正式运营,合计增加运营规模950吨/天。公司在项目密集投产的影响下,2019年上半年合计完成生活垃圾入库量241.57万吨,同比增长21.93%;完成上网电量7.20亿度,同比增长19.80%,上述运营项目两项指标创公司半年度运营新高,运营收入的增长成2019年上半年营收及归母净利增长的主要动力。此外,江西宜春市樟树项目已于今年6月30日点火烘炉,预计可在8月底前试运行,成为公司在江西省投运的第二个项目;浙江台州临海市二期项目、台州玉环二期项目均有希望赶在2019年年底前投产,以上3个项目合计可增加运营规模2250吨/天,这将为2019年下半年及2020年收入的高增长打下坚实的基础。
   
环卫、餐厨等业务与主业协同度高,报告期内均取得了稳步增长。
   
2019年上半年公司完成清运餐厨垃圾8.30万吨,处理餐厨垃圾和污泥9.5万吨,完成清运生活垃圾20.73万吨,受托管理渗滤液处理站共处理渗滤液5.06万吨。而2018年全年,公司完成清运餐厨垃圾10.60万吨,处理餐厨垃圾10.52万吨,完成清运生活垃圾14.85万吨,受托管理渗滤液处理站共处理渗滤液13.24万吨。2019年上半年同2018年全年各项运营指标对比来看,环卫清运市场快速增长,餐厨垃圾收运处理、渗滤液处理等业务均获得稳步增长。公司在深耕垃圾焚烧主业同时,不断向生活垃圾相关业务领域拓展,与主业形成了良好的协同效应,公司正在向国内一流的综合性固废处理服务商迈进。
   
公司财务指标稳定,储备项目充分可保未来高增长。
   
公司销售毛利率、净利率分别为62.93%、50.48%,与去年同期基本持平;销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为0.64%、5.94%、4.41%,较去年同期提高0/0.43/1.32个百分点,其中财务费用较去年多增加支出近2000万,主要为可转债利息费用确认所致;资产负债率为41.75%,较去年同期下降0.58个百分点,主要原因为2018年年底6.7亿元可转债的发行降低了负债率。公司2016/2018/2019H1投产项目规模分别为1200/3600/950吨/天,实现了近三年营收及归母净利润的高增长;2017/2018/2019H1新签约项目规模分别为3900/6200/4300吨/天,目前在建筹建项目合计规模约1.5万吨/天左右,储备项目充足。
   
公司自2015年上市至今,仅在2018年年底做了6.7亿的可转债融资,上市以来平均负债率为43.3%,毛利率、净利率均保持稳定。在垃圾焚烧市场日益白热化竞争的今天,公司并未采取不顾项目质量大规模抢标及高负债率提高项目投建速度的短视的商业模式。公司运营及已中标的37个项目中,仅有双鸭山项目位于东北地区,其余项目均位于财政能力较好的华南及华中区域;公司在上市之初就有12个已投运的垃圾焚烧项目,可为公司提供4-5个亿的现金净流入,之后公司采取经营性净现金流覆盖资本开支和融资利息的项目滚动开发模式,避免了高速扩张带来的资金链断裂风险。
   
盈利预测与投资建议
   
公司2019年垃圾焚烧投运规模仍将保持快速增长,我们看好公司稳健的项目滚动开发模式,基于已投运项目及在建筹建项目规模,以及公司的签约能力,在此将公司2019-2021年EPS由1.33/1.54/1.72元调高至1.44/1.72/2.05元,当前股价对应PE为13/11/9倍,维持“买入”评级。
   
风险提示
   
项目建设不如预期;未来新项目签署进展不利;低价竞争;垃圾焚烧发电上网价下降。