事件:
   
公司发布2019年中报。报告期,公司实现营业收入和归母净利润分别为9.67亿元、4.90亿元,同比增速分别为30.76%、30.63%,符合预期。
   
投资要点:
   
公司业务有序推进,盈利水平维持高位,业绩符合预期。报告期,海滨公司、玉苍公司、武义公司、界首公司、万年公司2019年正式运营确认收入,各运营项目合计完成生活垃圾入库量241.57万吨,上网电量7.20亿度,分别同比上年增长21.93%和19.8%。报告期内公司完成清运餐厨垃圾8.30万吨,处理餐厨垃圾和污泥9.51万吨,上年仅清运处理餐厨垃圾3.95万吨,增长明显。完成清运生活垃圾20.73万吨。因此,公司营业收入同比增长30.76%。同时公司精耕细作,盈利水平维持高位,报告期公司实现毛利率62.93%,同比上一年增加0.94个百分点,实现净利率50.48%,同比上一年下滑0.19个百分点。最终,公司归母净利润同比增长30.63%,基本与营收增速持平。
   
区位优势明显,异地扩张仍在继续。公司当前89%营收来自浙江,主要集中在温州。温州经济发达,财政支付能力强,且位于长三角经济区与海西经济区交汇处,区位优势明显。此外,2018年5月发布《温州市城镇生活垃圾分类工作实施方案》明确至2020年温州市区和县(市)城镇生活垃圾分类覆盖面分别达90%、80%以上,垃圾分类有利于降低入炉垃圾含水量,提升盈利水平,干湿分离后餐厨垃圾处理量及渗滤液处理量也将进一步提升。同时,公司业务向外埠拓展,2018年公司外埠在手焚烧产能占比为43.59%,证明公司外省拓展能力。公司报告期新增生活垃圾处理规模为4,300吨/日,餐厨/厨余垃圾处理项目规模约为375吨/日。
   
自主工艺优势明确,厚积薄发稳健前行。上市以来公司毛利率始终高于60%,2018年综合毛利率为60.3%,高于可比公司均值23个百分点。主要由于:1)焚烧核心设备自产,循环往复炉排提升燃尽率,并优化运营设备参数提高运营效率。2)运营项目产能利用率高,且项目垃圾处置费用均价为79元,高于行业平均。公司2011~2018年经营活动现金流入/营业收入均大于1,现金流充足同时资产负债率较低,保障公司业务建设顺利进行。当前在手项目充足。
   
盈利预测及投资评级:根据公司在手项目投入进度,维持公司2019年~2021年分别实现归母净利润9.35、11.92、14.53亿元,对应2019年PE为19倍,公司业务中生活垃圾焚烧及餐厨垃圾处理等运营类收入占比超过67%,资产负债率低,经营现金流好,为后续项目开展奠定基础。此外基于自主技术及设备生产能力,公司毛利率为60%,高于行业平均37%的毛利率,维持增持评级。